“恐高”情绪蔓延 螺纹钢冬储何去何从？

　　需求端：

　　基建开始发力，地产尚可维稳

　　1.房地产：棚改转向房屋安置，实际开工量支撑建筑钢材需求

　　房屋新开工面积和施工面积继续保持增速抬升。统计局数据显示，虽然商品房销售面积增速有所放缓，但整体还是趋于稳定。2018年前三季度国内房屋施工面积和新开工面积分别达到76.72亿平方米和15.26亿平方米，同比增长3.9%和16.4%，增速较1-8月高0.3个百分点和0.5个百分点，延续抬升态势。

　　棚改转向房屋安置可能是销售增速走低、新开工增速走高的主要原因，该现象还将持续。棚改货币化安置比例逐渐降低，对房地产销售增速的压制显然易见，但国家对棚改的持续力度并未减弱，因此新开工面积仍然可以保持一段时间。另外，通过拿地转向新开工的路径依然顺畅，房地产开发资金的稳步上升，证明房地产新开工将保持稳定，短期很难快速下行，所以螺纹钢在房地产方面的需求不会有断崖式下跌。

　　2.基建：四季度起逐渐发力，明年初有望加速增长

　　9月基建投资表现不佳，影响基建的主要因素是资金不足而非项目不足。今年前期因政府对PPP的严格监管和地方债务的严格控制，使得整个基础设施建设投资增速出现大幅下滑。前三季度基建投资（不含电力）累计增速为3.3%，较前值降低0.9个百分点。

　　10月基建开始发力，地方债走向说明资金问题正在被解决。2018年8、9月地方政府专项债券当月值分别为4106、7389亿元，较前值分别增加2255、3283亿元，专项债的加速发行利好基建投资提速。随着“六稳”政策不断落实落地，还有一批重大项目在加快推进，预计第四季度基建投资增速快速下滑的态势将得到缓解，甚至迎来小幅反弹。截至目前来看，10月份全国基建项目集中开工，据不完全统计，上千个项目的总投资额达18378.42亿。

　　2、供给端：去产能接近收尾，

　　环保限产常态化，供给趋向稳定

　　1.去产能：今年任务已提前完成

　　按十三五计划，要在3-5年内淘汰粗钢产能1.5亿吨，现在已经提前完成这个任务。2016年开始全国各地展开打击“地条钢”违法违规产能行动，到2017年6月30日前，“地条钢”产能依法彻底退出。根据中国钢铁工业协会数据，各地已清理出“地条钢”生产企业500多家，涉产能1.19亿吨。而根据国家统计显示，2016年合计压减产能6500万吨，2017年计划减压产能5000万吨，截至今年10月份各地纷纷公告已提前完成全年压减产能任务。2016年、2017年两年时间，全国共压减产能合计1.15亿吨。

　　粗钢产量大幅增加，但螺纹钢产量较为平稳。虽然今年粗钢产量有望达到近几年峰值，但螺纹钢的产量较为平稳。从粗钢的的流向来看，螺纹钢产量占粗钢总量的21%-29%，而且近几年螺纹钢与粗钢的产量比有逐渐降低的趋势，18年下半年后由于螺纹钢吨钢利润高企，产量占比有所回升。

　　螺纹钢开工率处四年来的下方位置。受环保限产等影响，螺纹钢整体开工率自2015年平均在80%左右降至今年平均开工率70%左右，开工率处于四年来的下方位置。按照不同工艺流程来看，不论是高炉开工率还是短流程开工率都在逐年下降，位于历史较低水平。

　　2.环保限产：方式灵活并不意味着真的放松

　　今年7月国务院发布了《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，确定了从2018年至2010年三年期间都以环保为主的核心逻辑。今年采暖季环保政策虽然京津冀取消了“一刀切”，改为按照排放标准等进行“一厂一策”分类，但是限产区域从原本的“2+26”城市拓展到加上长三角区域和汾渭平原地区，加大了对于工业企业的环保要求管控范围。而全国总体限产比例要具体跟踪钢厂环保措施的实施情况，虽然名为放松，实质上未必会比去年松。

　　限产新增长三角区域和汾渭平原地域，影响产能不容小觑。据统计，“2+26”城市的高炉产能总计在3.12万吨，长三角区域的高炉产能在1.5亿吨左右，汾渭平原区域的高炉产能在4406万吨左右，三个区域高炉产能总计在5.06亿吨左右，假设这次总体限产比例在40%左右，那影响高炉产能在2.024亿吨。虽然环保限产不再“一刀切”，名为放松，但是要注意最后全国整体高炉限产的比例未必会真的比去年同期水平松。

　　地方案例：

　　我们以已出台政策的唐山市和江苏省（皆是螺纹钢产量大户）为例，分析今年的环保政策会有何影响。

　　唐山市：

　　近期，唐山环保部发布了从10月1日至3月31日的《2018-2019年唐山市重点行业秋冬季差异化错峰生产绩效评价指导意见的通知》，其中如表12中所见，不再采取“一刀切”的限产模式，而是根据排放标准分类分成ABCD四类进行“一厂一策”限产比例分类。目前，A类企业1家，B类企业22家，C类企业9家，D类企业3家，无排污许可证企业1家。综合唐山错峰限产任务分解，全市秋冬季高炉错峰限产产能为2481.13万吨，占秋冬季纳入错峰生产范围高炉产能的42.51%。结合政策性鼓励和支持因素计算，全市秋冬季高炉错峰限产产能为1973.99万吨，占秋冬季纳入错峰生产范围高炉产能的33.82%。

　　根据统计具体的四类企业的钢厂产能以及采暖季环保限产任务，得出按照理论来讲采暖季错峰限产生产政策的理论执行影响。ABCD四类钢厂采暖季产能平均限产40%左右，而当前唐山地区钢厂开工率约85%，因此，采暖季限产执行后，实际影响比例大约为35%左右。

　　除了采暖季的环保限产，今年唐山市还发布了非采暖季限产政策，时间是从3月中下旬到11月中旬，这个时间也是对接了采暖季的限产时间，只要空气质量转差，就可能面临停限产的政策。第三季尤其受到环保逻辑的影响，在7月10日，唐山市环保局发布污染减排方案，决定7月20日至8月31日开展污染减排攻坚行动，要求所有未完成脱销治理的烧结机、竖炉限产50%，部分地区高炉产能限制30%-50%。除了唐山市，邯郸市也在非取暖季实行限产，限产比例在25%左右。今后其他省市地区或将陆续出台相关政策，钢铁行业将会更加“看天吃饭”—只要空气质量变差，随时都会限产停产。

　　江苏省：

　　10月17日江苏省大气办发布相关文件要求，2018年11月至2019年2月，各地应对钢铁、建材、焦化、铸造、有色、化工等重点行业实行错峰生产。其中，2017年冬季PM2.5浓度超过60微克/立方米的城市(徐州、常州、淮安、扬州、镇江、泰州、宿迁市)减排50%以上；2017年秋冬季PM2.5浓度低于60微克/立方米的城市（南京、无锡、苏州、南通、连云港、盐城市）重点行业企业在现有污染排放基础上减排30%以上。根据江苏省现有高炉产能，以及规定的限产要求，我们可以测算出预计会影响的产能总共在3021.4万吨左右。

　　3、成本端：

　　钢铁新标对螺纹钢的价格形成支撑

　　2018年2月国家发布了《钢筋混凝土用钢第2部分：热轧带肋钢筋》GB/T1499.2－2018新标准。该标准将于2018年11月1日实施。此次修订与GB/T1499.2-2007相比，主要变化包括：增加了冶炼方法的规定，即钢应采用转炉或电弧炉冶炼，必要时可采用炉外精炼；取消了335MPa级钢筋，增加了600MPa级钢筋；对长度允许偏差、弯曲度适当加严；对重量允许偏差进行了适当加严，明确重量偏差不允许复验；增加了金相组织检验规定及配套的宏观金相、截面维氏硬度、微观组织检验方法；同时修改了表面标志的规定。

　　其中，增加金相组织检验会导致穿水工艺被合金工艺取代。金相组织主要是铁素体加珠光体，新标规定不得有影响使用性能的其他组织存在。金相组织检验要求及其配套检验方法，作为判定热轧钢筋和穿水钢筋的依据，可有效避免用穿水钢筋仿冒热轧钢筋。2012年国家强制实施的高强度钢筋，使钢厂选择采用添加合金或者“穿水工艺”，然而穿水工艺虽在强度上可以达标，也可以节省很多成本，但容易生锈，且性能稳定性差。目前国内很多中小型钢厂采用“穿水工艺”。据卓创资讯调研显示，全国中钢协对会员单位数据统计，2017年螺纹钢总产量20872.4万吨，而全国至少有50%以上的钢厂采用穿水工艺生产，且多数为强穿水工艺，根据测算全国使用穿水工艺的螺纹钢产量至少为8870万吨。

　　根据新标准规定，钢应采用转炉或电弧炉冶炼，必要时可采用炉外精炼。为达到新标准的要求，市场上比较常见的是通过加入合金元素钒（V）、铌（Nb）、锰（Mn）等元素来提高螺纹钢屈服强度。目前，钒、铌的添加也促进其市场价格的上涨，今年2月份至今，钒氮合金从29万元/吨上涨至75万元/吨，而钒铁从19万元/吨上涨至48万元/吨。铌铁从22万元/吨涨至24万/吨，涨幅不大，这主要是因为用铌铁取代钒元素还不算完全成熟，需要改进生产线，规模化应用还需很长一段时间。据此，我们对钢铁新标实施后螺纹钢加入钒、铌、锰合金元素的含量以及新增成本进行测算，我们根据三种加入方法（V+Mn、Nb+Mn、V+Nb+Mn）对其分别进行计算成本。

　　第一种方法是加入V+Mn，按照75万元/吨的钒氮合金价格和9000元/吨的硅锰出厂价格来计算，新标准实施前，大型钢厂通常用弱穿水工艺，锰含量大概在1.0-1.1%左右，成本在150-160元/吨左右，而新标准实施后，成本为474-640元/吨左右，新增成本为314-490元/吨。

　　第二种方法加入Nb+Mn，成本在281-307元/吨，铌铁价格按照24万元/吨计，除去之前的150-160元/吨，螺纹钢新增成本在130-147元/吨。

　　第三种方法加入V+Nb+Mn，由于铌铁代替钒合金的成本相对较低，但是工艺依然不成熟，部分钢厂采用铌铁+钒合金的工艺，这样的话成本在340-450元/吨，那么新增成本在180-300/吨。

　　总体来说，钢铁新标准的实施，螺纹钢的成本会被抬高130-490元/吨不等，抬高180-300元/吨的可能性最大。

　    调研显示，目前长流程大厂螺纹钢的成本在3300元左右，毛利在1100多元；电炉螺纹的成本在4000元左右，毛利在480元左右；而调坯螺纹的成本在4100-4400元左右。

　　我们看到虽然近期螺纹钢期货价格处在盘整行情，但主要钢铁厂将11月钢材发货价格普遍小幅上调，显示成本支撑已在现货端反映。

　　“恐高”情绪蔓延，螺纹钢冬储何去何从？

　　4、冬储行情展望：

　　难以展开大规模补库存行动

　　库存作为供需双方共同博弈作用的结果，能帮我们更好的了解和衡量供需缺口。今年第一季度螺纹钢的社会库存累计增幅历史最高，社会库存积累周平均速度最快。而今年第二季度去库存速度开始加快，库存去化周平均速度要比去年同期快1%。截至三季度末，库存已降至历史同期最低水平。

　　临近冬储，今年最大的问题是4600元/吨以上的现货价格令贸易商难以承受。冬储是贸易商与钢厂的博弈：由于对明年需求及价格预期普遍偏悲观，贸易商拿货积极性不高，且当前现货价格居高不下，更打击了补库存的动力。钢厂对明年价格的预期也偏悲观，因此钢厂不保留库存，但钢厂主动降低现货价格的动力也很弱，一是前文分析的成本端支撑、需求端尚且稳健，二是钢厂现金流充裕，只要供需平衡没有明显转变，钢厂降价的可能性很小。据前三季度统计数据，160家民营钢铁企业销售收入19248亿元，同比增长12%，实现利润1683亿元，同比增加130%。

　　我们认为，螺纹钢1901合约近期窄幅震荡的区间，反应了贸易商愿意接受4000元/吨左右的价格进行冬储，这已经稍高于去年的价格，但如今现货价格据此还很遥远，而且钢厂今年利润情况更好于去年。僵持下去结果将是今年冬储启动时间晚、储备规模小，将价格的争端留至明年再见分晓。

　　四季度至明年一季度最可能的价格路径是：现货价格高位盘整至明年初，1901合约临近到期前快速修复基差；年初至春节期间钢厂小幅调低现货价格，刺激贸易商库存补充，但补充幅度不大，现货与1905合约保持较大基差。

　　5、螺纹钢与热卷价差问题

　　近期热卷价格回落较大，拖累整体黑色商品价格，螺纹钢价格已超越热卷价格。对比二者走势，从2003年至今，螺纹钢现货价格超过热卷价格共有六次，其中大部分时候价差都会快速回归。2017年时螺纹钢曾持续一段时间价格领先，这是由于2017年以来“地条钢”的不断淘汰，使得建筑钢材尤其是螺纹钢的供给大幅收紧导致的。

　　而于今年10月中下旬，螺纹钢现货价格再一次超过热卷，主要是由于近期两者下游需求的不同导致。热卷的产量与往年基本持平，所以可以排除是由于供给端的增量影响热卷价格。而汽车产销量作为影响热卷需求边际变化的一个重要指标，在今年下半年以来的表现较为不佳。汽车产量在今年9月份甚至出现了当月同比-10.6%的增速，而汽车销量也在9月份出现了当月同比-11.55%的增速，说明了汽车行业近几个月的低迷。相对而言螺纹钢下游主要的地产和基建表现则要好一些。下游需求端的不同表现是最近螺纹钢价格跃升至热卷价格之上的最主要原因。

　　考虑到螺纹钢与热卷的价差本来就有季节性差异，每年初的汽车产销量旺季、5月-6月降水较多季节，这些时期螺纹钢价格都会偏弱。目前来说，螺纹钢方面并不会出现2017年打击“地条钢”所造成的供求严重失衡的局面，随着临近年底，汽车的传统旺季到来，所以预计到明年1月份热卷与螺纹的价差会有所修复，并且随着冬季停工螺纹需求减弱两者的价差会有所扩大。

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